中國企業(yè)去海外投資和收購，其中很大部分是在資源業(yè)?；仡櫧陙碇袊髽I(yè)在海外的資源類投資，許多經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)值得總結(jié)和反思。

對(duì)于資源業(yè)的海外投資，我們首先需要明確投資的目的及其成功與否標(biāo)準(zhǔn)。筆者認(rèn)為，還是應(yīng)以投資收益為主要考慮因素，而對(duì)這類投資在國家安全方面的意義要做客觀審慎的評(píng)估。中石化董事長傅成玉2012年在評(píng)論中石化的海外投資時(shí)曾說過，“我們的投資并不是中國需要油。”中石化海外一年總共生產(chǎn)石油230多萬噸，真正自己代理的只有120萬噸左右，即使自己代理的也不是100%運(yùn)到國內(nèi)。傅成玉說，“石油是一個(gè)公開的市場(chǎng)，只要有錢就能買到，我們投資是為了賺錢。”（見《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》2012年11月16日?qǐng)?bào)道“為‘走出去’而‘走出去’，風(fēng)險(xiǎn)就跟著你”），傅成玉的話表現(xiàn)出一種冷靜務(wù)實(shí)的態(tài)度。

在評(píng)估海外資源類投資的國家安全意義時(shí)，需要認(rèn)識(shí)到產(chǎn)權(quán)并不一定等同于控制。在中國企業(yè)收購境外資源后，如果出現(xiàn)對(duì)中國國家安全產(chǎn)生不利影響的狀況，所有權(quán)并不一定能保證中國企業(yè)可以繼續(xù)控制該資源，也不能保證其產(chǎn)出能順利運(yùn)回中國；未經(jīng)任何兵棋推演而對(duì)這類收購寄予過高的國家安全方面的期望是不明智的。衡量這類收購還是應(yīng)該回到經(jīng)濟(jì)基本面，避免根據(jù)潛在的國家安全方面的作用心甘情愿地支付所謂“中國溢價(jià)”。

還有一種說法認(rèn)為，資源類投資應(yīng)考慮其對(duì)國家經(jīng)濟(jì)安全的好處，因?yàn)樗欣谝?guī)避資源價(jià)格不斷上漲的不利影響。但是，如果我們討論的資源像傅成玉所說的石油一樣具有公開活躍的市場(chǎng)，這種對(duì)國家經(jīng)濟(jì)安全的好處本質(zhì)上還是經(jīng)濟(jì)和財(cái)務(wù)上的；而且在資本市場(chǎng)上，資源類公司的股價(jià)一般已經(jīng)反映了市場(chǎng)對(duì)相應(yīng)資源將來價(jià)格的預(yù)期，也就是說以現(xiàn)有的股價(jià)收購資源類公司，已經(jīng)在為市場(chǎng)預(yù)期中的資源價(jià)格上漲埋單。

因此，這類收購一般有兩種合理原因。首先，如果我們有理由認(rèn)為，資源價(jià)格將高于市場(chǎng)普遍預(yù)期，或者我們能挖掘出別人所不能挖掘的價(jià)值或協(xié)同效應(yīng)，收購就是合理的；當(dāng)然，對(duì)資源價(jià)格的這種更樂觀的判斷，必須以理性分析為基礎(chǔ)，而不只是對(duì)過去資源價(jià)格走勢(shì)的簡(jiǎn)單延伸。其次，即使沒有對(duì)資源價(jià)格更樂觀的預(yù)期，從分散風(fēng)險(xiǎn)和資產(chǎn)配置的角度，將一部分資金轉(zhuǎn)為資源型資產(chǎn)也很可能是合理的，但如果為此支付高昂的溢價(jià)就未必明智了。

中國企業(yè)在海外進(jìn)行資源類投資時(shí)，還應(yīng)根據(jù)每個(gè)項(xiàng)目的特點(diǎn)、交易目的和相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)和約束，靈活設(shè)計(jì)交易架構(gòu)。由于資源類投資的特殊性，全額或控股收購（尤其是來自國有企業(yè)的收購）有時(shí)會(huì)引起東道國政府和民眾的疑慮，增加交易的難度。另一方面，如果交易的目的只是獲取穩(wěn)定的資源供應(yīng)，參股或與當(dāng)?shù)仄髽I(yè)成立合資公司很可能就能達(dá)到目的。

日韓公司在澳洲資源行業(yè)的投資大都采取了非控股的形式，既實(shí)現(xiàn)了交易目的，又較容易為當(dāng)?shù)卣蜕鐣?huì)接受。而中國企業(yè)和政府一度曾過于強(qiáng)調(diào)控股，增加了阻力，從而失去了一些原本有可能抓住的投資機(jī)會(huì)。比如，澳洲第三大鐵礦石公司Fortescue Metals Group （FMG） 在開發(fā)初期曾多次來中國尋求投資，但均因中方堅(jiān)持控股而作罷，中方因此錯(cuò)失了入資 FMG的最好時(shí)機(jī)（拙著《中國企業(yè)跨境并購》第四章對(duì)FMG與中方的融資過程作了詳細(xì)描述）。令人欣慰的是，中國企業(yè)投資海外礦業(yè)資源的模式已逐漸轉(zhuǎn)變和多元化，越來越多的中國企業(yè)開始考慮多種的交易架構(gòu)（見《華爾街日?qǐng)?bào)》中文網(wǎng)2013年7月17日?qǐng)?bào)道“普華永道：中國資本投資海外礦山模式改變”）。

中國企業(yè)在海外進(jìn)行資源類投資所需認(rèn)真考慮的另一個(gè)因素是資產(chǎn)質(zhì)量。資產(chǎn)質(zhì)量的選擇往往是一個(gè)令人糾結(jié)的問題：一方面，優(yōu)質(zhì)礦業(yè)資產(chǎn)大都已由他人擁有并開發(fā)，中國公司較難參與，尤其難以控股；另一方面，非優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的投資和開發(fā)往往包含巨大風(fēng)險(xiǎn)。

以鐵礦石行業(yè)為例。澳大利亞的鐵礦主要有兩種，赤鐵礦和磁鐵礦。其中赤鐵礦一般只需通過軋碎及篩選就可提供給鋼鐵廠，開采成本較低，投資回報(bào)快；澳洲礦業(yè)巨頭必和必拓、力拓和FMG等公司開采的都是這類赤鐵礦。相比之下，磁鐵礦含雜質(zhì)較多，在軋碎及篩選后必須經(jīng)過研磨和提煉，才能制成鋼鐵廠能用的礦砂；所以，開采磁鐵礦需要建設(shè)相應(yīng)設(shè)施，投資大，成本遠(yuǎn)高于赤鐵礦。中國國內(nèi)的鐵礦多為磁鐵礦，由此積累了豐富的磁鐵礦開采經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)。于是，在拿不到赤鐵礦的情況下，中國企業(yè)在澳大利亞紛紛選擇參與開采磁鐵礦，比如中信泰富的Sino-Iron項(xiàng)目。但是，澳洲磁鐵礦的結(jié)晶顆粒比國內(nèi)磁鐵礦小，研磨成本更高；而且研磨提煉過程非常耗能，需要大量淡水，還會(huì)產(chǎn)生大量尾礦，導(dǎo)致高昂的環(huán)保成本。遺憾的是，一些中國企業(yè)對(duì)開采澳洲磁鐵礦的成本（包括當(dāng)?shù)氐沫h(huán)境保護(hù)和勞工法律的要求）估計(jì)不足，從而遭受嚴(yán)重?fù)p失。

戰(zhàn)術(shù)層面上，資源類的跨境投資也是錯(cuò)綜復(fù)雜，有時(shí)博弈甚至可能在中國企業(yè)還沒有意識(shí)到的時(shí)候就開始了。舉一個(gè)近期的例子。力拓今年年初開始尋求出售它在加拿大的鐵礦石業(yè)務(wù)，據(jù)外國媒體報(bào)道，已有黑石、嘉能可等公司表示了興趣。但近年來許多外國公司出售資產(chǎn)會(huì)希望引入中國公司競(jìng)購，因?yàn)橹袊就敢庵Ц陡叩膬r(jià)格。日前外國媒體報(bào)道，有五礦集團(tuán)高管表示正在考慮參與競(jìng)購；后來在記者求證下，五礦集團(tuán)未作明確表態(tài)。其實(shí)在競(jìng)購博弈中，買家過早地表示意圖往往是不利的，只能起到為賣方“抬轎子”的作用。中國企業(yè)在此類交易中應(yīng)盡可能地對(duì)自己的意圖保密，在與媒體交流時(shí)措辭也應(yīng)高度謹(jǐn)慎，考慮到被不同解讀的可能，避免陷阱，為此不予置評(píng)往往是對(duì)敏感問題最穩(wěn)妥的回應(yīng)。

資源類的跨境投資動(dòng)輒金額巨大，相關(guān)利益群體眾多。而且，這類交易不但在企業(yè)層面涉及產(chǎn)業(yè)、技術(shù)、金融、管理、法律等多方面因素，還可能被賦予國家戰(zhàn)略和安全等政治考量，博弈極為復(fù)雜，中國企業(yè)需要采取高度審慎的態(tài)度來應(yīng)對(duì)這類投資的風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)。